9 redenen waarom er géén sprake is van een AI-bubbel

(en waarom de vergelijking met de dotcom-bubbel vooral misleidend is)

De vraag “zitten we nu in een AI-bubbel?” duikt de laatste maanden overal op. De koersen zijn hoog, Big Tech blijft records breken en de verwachtingen rond AI lijken grenzeloos. Het is daarom logisch dat veel beleggers terugkijken naar de dotcom-bubbel rond het jaar 2000, toen internetbedrijven met veel bombarie naar de beurs gingen en vervolgens massaal instortten.

Toch zijn de overeenkomsten vooral oppervlakkig. De dynamiek áchter de huidige AI-rally is op verrassend veel punten anders. En juist die verschillen maken duidelijk waarom er op dit moment geen sprake is van een bubbel zoals die van eind jaren ’90.

De dotcom-bubbel ontstond eind jaren '90 door torenhoge verwachting rond internetbedrijven. Beleggers zagen internet als dé nieuwe economische revolutatie en wilde koste wat kost meeliften op deze belofte. Waarderingen schoten omhoog tot ver boven wat veel bedrijven op dat moment konden waarmaken.

De kern van die bubbel lag in een mix van groot optimisme, goedkoop kapitaal en een gebrek aan sterke volwassen bedrijven. Er kwamen veel startups naar de beurs die nog (lang) geen uitzicht hadden op winstgevendheid. De FOMO onder beleggers was zó sterk dat er alsnog massaal geld binnensstroomde bij deze bedrijven. De media droegen daar ook aan bij door internetbedrijven neer te zetten als het nieuwe goud.

Toen duidelijk werd dat veel van die bedrijven hun beloften uiteindelijk nooit zouden kunnen waarmaken, sloeg het sentiment om. Binnen korte tijd verloren talloze aandelen 60 tot 80% van hun waarde. Kapitaal droogde op en duizenden bedrijven vielen om. Alleen de sterksten bleven overeind, zoals Amazon en Ebay. Zij groeiden verder toen de hype wegtrok en financiële fundamenetne weer zwaarder wogen dan mooie verhalen.

Kort gezegd onstond de bubbel door extreme verwachingen en barstte doordat winstgevendheid uitbleef.

Dat er nu wordt gesproken van een 'AI-bubbel' is begrijpelijk. De verwachtingen rond AI zijn ook torenhoog en er worden miljarden geïnvesteerd in technologie waarvan nog niet zeker is of de opbrengsten die investeringen uiteindelijk rechtvaardigen.

Hoewel de hype vergelijkbaar voelt, ziet de fundamentele werkelijkheid er dit keer heel anders uit.

1. Koersen stijgen hard, maar de winsten ook

Tijdens de dotcom-rally stegen de koersen zonder dat bedrijven winst maakten. Nu is dat anders. Big Tech rapporteert recordwinsten en sterke cashflows, waardoor de waardestijgingen inhoudelijk te verklaren zijn. De verwachtingen worden niet alleen uitgesproken, maar ook daadwerkelijk waargemaakt.

2. Sterke balansen

AI-investeringen worden grotendeels gefinancierd met eigen middelen en uit gigantische cashposities. Eind jaren '90 werden investeringen vooral met schulden gefinancierd. Dit maakt de huidige groeicyclus structureel veel gezonder en minder kwetsbaar.

3. Lagere waarderingen

De meeste Big-tech bedrijven zijn op dit moment historisch gezien duur, maar als we de waarderingen vergelijken met de extreme waarderingen tijdens de dotcom-rally, dan komen we nog niet in de buurt van die waarderingen. Volgens data van Ishares lagen de voorwaartse P/E-ratio's van techbedrijven in 2000 rond de 70x, terwijl die van de huidige hyperscales 'slechts' circa 26x bedraagt.

4. Groeiverwachtingen

Ook de PEG-ratio’s (Price/Earnings-to-Growth ratio) liggen momenteel veel lager dan tijdens de dotcom-periode. De groeiverwachtingen zijn hoog, maar lang niet zo buitensporig als destijds.

5. Return on equity

Big Tech verdient nog steeds fors op elke euro of dollar die ze investeren. Dat laat zien dat het geen 'zeepbel-beloften' zijn. Er wordt groei gerealiseerd én winst gemaakt. Het investeringsgeld stroomt naar bewezen AI-toepassingen, niet naar luchtkastelen.

6. Geen speculatieve startups

Waar de dotcombubbel werd gedomineerd door verlieslatende startups die vooral meelift­ten op hype, gaat het huidige geld van beleggers vooral naar bedrijven met jarenlange winstgevendheid. De markt is veel minder afhankelijk van speculatieve beloftes en veel meer gebaseerd op kasstromen.

7. De markt wordt niet overspoeld door verlieslatende bedrijven

De markt wordt in de huidige tijd gedomineerd door Big Tech. Volwassen winstgevende bedrijven die investeren omdat ze het kunnen en omdat ze er betere bedrijfsresultaten van verwachten.

8. Marktconcentratie

De S&P500 (en de AEX) bestaat voor 35% uit tech, weliswaar vergelijkbaar met de dotcom-perode. Maar waar die 35% eind jaren '90 voor het grootste gedeelte uit bedrijven zonder winst bestond, is dat nu anders. De zwaargewichten van nu zijn wél zeer winstgevend.

9. Macrocijfers zijn anders

In 1999 liep de inflatie hard op en verhoogde de Fed de rente naar 6,5%. De recente renteverhogingen van de afgelopen jaren zijn ook fors, maar bleven steken rond 4,5 tot 5%. We zien bovendien dat de arbeidsmarkt afkoelt en dat het monetair beleid meer ontspant. Er zijn inmiddels renteverlagingen geweest en er worden voor volgend jaar meer renteverlagingen verwacht. Het macrodecor verschilt daarmee einzienlijk van eind jaren '90.

Conclusie: hoge koersen zijn geen bubbel als winsten meegroeien

Zolang Big-Tech de markt domineert, winst maakt en AI structureel integreert in hun businessmodellen, is er weinig reden om te spreken van een AI-bubbel. De AI-rally wordt nu gedragen door winstgevenheid, en niet door lucht zoals eind jaren '90.

Een bubbel ontstaat pas als geld van (particuliere) beleggers verschuift naar verlieslatende bedrijven die leven van beloftes, en dat is nu simpelweg niet het geval.

De recente schommelingen in (AI)-aandelen komen dus niet voort uit een bubbel die barst, maar uit angst voor een bubbel die er (nog) niet is en er misschien ook wel nooit komt.